| 泡沫時代的政策選擇：中國房價調控失敗的原因 泡沫時代的政策選擇：中國房價調控失敗的原因 4月中旬，中國大陸三月份和一季度的經濟數據陸續公布了，結果是新聞話題連連。摘其其要點：（1）三月份70大中城市中 50個上漲，8個持平，只有12個下降；（2）三月份CPI創新高，達到5.4%；（3）3月份人民幣新增貸款6794億，廣義貨幣(M2)增加16.6%,其余額達到75.81萬億元；（4）一季度發生了貿易逆差10.2億美元；但是外匯儲備卻繼續增加，超過了3萬億美元，達到了30447億美元。/來自中華網社區 club.china.com/ 如果把這些數據翻譯成更直白的經濟語言，就是：（1）中國的大陸的房價泡沫還在進一步擴大；（2）全面性的通貨膨脹還在惡化，人民的“痛苦”還在增加 （經濟學中的“痛苦指數”指CPI和失業率的加總）；（3）國家還在增印鈔票，這是房價泡沫和人民痛苦增加的原因；（4）外匯儲備是貨幣發行增加的原因，但是現在外匯增加不是由于外貿造成的，而是由熱錢的大量流入造成的。 /來自中華網社區 club.china.com/ 進一步的說，這些數據表明中國大陸的經濟結構在內憂外患的夾擊下，進一步嚴重失衡。其實這些結構問題在2005年就開始顯現，國家也早已經意識到了問題所在，也采取了一些宏觀和微觀調控措施，但是為什么越調控結構失衡問題越嚴重，沒有達到政策目標呢？ 最典型的是房價泡沫，國家早就意識到了問題所在，從2005年開始就喊要穩定房價，采取了一系列的政策措施，喊打喊了這么多年？可是房價還是不斷上升呢？ 這里就有必要回顧一下我們的政策選擇和政策失敗的原因？ 國家的政策目標 首先，我們必須要了解政策的目標，因為一切政策手段都是沿著政策目標展開的。一般而言，學界公認的宏觀政策目標有五個：(1)促進就業，（2）穩定物價， （5）公平收入分配，（4）促進經濟增長，（5）促進政府的收支平衡和國際貿易的平衡。這五個目標不是相互獨立的，他們的關系非常復雜，現在學界對他們之間的關系的了解還是非常模糊，所謂是“假說連連，山頭林立”。比如對2008年世界金融危機的產生機制，學界就沒有一個公認的解釋，搞得2008年諾貝爾經濟學獎得主保羅.克魯格曼郁悶的說：我們正處在宏觀經濟學的“黑暗時代”。 即使如此，對政策目標和通貨膨脹還是有一些公認的結論。在西方國家中，促進就業，穩定物價和公平收入分配是國家宏觀政策必須滿足的首要目標，這才是經濟增長的質量。因為這三個東西是和普通老百姓的切身生活聯系在一起，為此開發了一個所謂的痛苦指數（CPI和失業率的加總）來衡量經濟增長的質量。為了這三個目標，很多時候可以犧牲增長速度，和收支平衡。美國就是最好的例子。比如，奧巴馬口中頻率最高的詞匯應該就是“創造就業”。為此，美國現在的經濟增長速度受到限制，收支平衡也在不斷惡化。 但是西方國家由于經濟發展已經趨于成熟，所以不太注重經濟增長速度。中國現在經濟還處在起飛階段，所以其政策目標的首要任務就是促進經濟增長—-就是所謂的“保8”。同時，政府還認為，只要經濟增長，就可以促進就業。這樣的政策目標和對經濟的局限認識就決定了中國政府政策選擇的目標非常單一，造成現有經濟失衡的后果。 政府的經濟調控手段 確定了政策目標，政府就可以采取必要政策手段。政府的經濟調控手段一般有3個：（1）財政政策；（2）貨幣政策；以及（3）行政指導。財政政策就是通過國家的財政收支來調控。選擇性的收稅或者補貼，或者總量上增減稅收或者增減支出來調節經濟；貨幣政策就是通過貨幣的發行量和其利息的調控來達到調控經濟的目的；行政指導就是國家直接干預經濟，允許或者不允許某些經濟活動。 現在中國宏觀經濟最大的兩個結構性問題就是 （1）嚴重的房價泡沫，和（2）嚴重的通貨膨脹。這兩個問題是緊密聯系的，兩者在相互強化。這兩者嚴重影響到了中國經濟和社會的長久穩定。從長期來說，房地產的再生產能力非常低；高房價會削弱一個城市的競爭力，因為企業由于高房租而無法生產；高房價也會惡化社會收入分配，破壞社會“誠實勞動，合法經營”的倫理秩序。同時，嚴重的通貨膨脹的后果可能會更為嚴重，可能會引起社會動亂，因為通貨膨脹其實是對老百姓收入的一種剝奪。最近北非政治動亂的一個重要原因就是高通貨膨脹；國民黨1949年在中國大陸潰敗的一個主要原因也是高通貨膨脹。 按照20世紀最偉大的兩位經濟學家之一的弗里德曼（另一位是凱恩斯）的說法：“通貨膨脹歸根到底是一個貨幣現象”。說白了，資產泡沫或者通貨膨脹就是因為多印鈔票的后果。這個說法過去了50多年，受到世界上無數聰明人的挑戰，或者小有修正，總體而言這個結論是沒有很大問題。其中，一個小的修正就是：稍微過量的發行貨幣，因為價格的粘性，可以在短期內促進經濟增長。但是從長期來講，貨幣是中性的，多發行多少鈔票，價格就會增加多少。 那對于現在這兩個問題，如果對癥下藥，就應該采取適當的貨幣政策來調控。從2005年之后，中國政府確實開始調控房市以及宏觀經濟，但是其政策卻收效甚微？這究竟發生了什么？ 貨幣政策的失敗 中國改革開放30年來一直追求的政策目標就是增長速度。根據我們的最新研究，中國大陸過去三十年中，每十年就有一個經濟周期，依靠一個經濟增長點。1978年-1989年依靠的是農業改革促進經濟增長；1990年-2000年依靠的是出口和服務業的深化；到了2000年之后就是依靠出口和房地產來拉動經濟了。 尤其是房地產，在價格不斷上漲的時候，好像所有的人都從中獲益了：政府增加了收入（現在占到地方政府的一半以上的財政收入）；房地產開發商獲益，創造了大量的億萬富翁；老百姓改善了住房條件，同時資產得到升值；銀行的房地產貸款都是優質資產；促進了城市化和農民工收入增加；消化了鋼材，鋁材，水泥等產能過剩；拉動了裝修和家電等行業的蓬勃發展。 通過大概10年的房地產發展，到了2006年大家發現房價已經漲到了一個高度。高房價嚴重扭曲了市場分配機制，惡化了社會收入分配的差距。國家開始調控，并且開始初步收效。不過，2008年世界金融危機改變了這一政策。本來這是一件好事，可以借著世界金融危機調整中國的經濟結構，政府可以把房地產泡沫破滅的原因歸罪于世界性的金融危機。 但是，政府擔心房地產小泡沫的破滅會和當時的出口萎縮，雙重打擊經濟增長。于是一改從緊的貨幣政策，同時采取擴張性的財政和貨幣政策。擴張的財政政策借用擴張的貨幣政策提供的信貸，擴張的貨幣政策通過擴張的財政政策，使得過量的流動性超出了房地產行業，深入到社會經濟的每一個角落，引起了全面性的通貨膨脹。這就是用一個大泡沫來掩蓋一個小泡沫的后果。說白了，這背后還是“保增長”優先的思想在作祟。 由于少量超額發行貨幣會短時間刺激經濟增長，中國經濟在2008年下半年也得到了初步恢復，一時中國被認為是世界經濟復蘇的救星。同時，發行貨幣可以讓政府得到所謂的“鑄幣收入”。于公于私，發行貨幣好像都是有利的。中國的貨幣政策制定當局或許嘗到了貨幣政策的甜頭，繼續增發貨幣。 到了現在，中國的流動性在世界上排第一。廣義的貨幣M2已經達到了75.81萬億元，約合11.6萬億美元。而現在美國的廣義貨幣M2還不到9萬億美元。值得指出的是中國的GDP總規模只有美國的1/3。 經濟是一個不斷自我強化的系統，如果大家預期到物價會上漲，很多人會囤積，大量購買，這會進一步推動物價上漲，這也是歷史上發生惡性通貨膨脹的原因。由此看來，對照中國的海量流動性，中國的未來對抗通貨膨脹之路還非常漫長和艱巨。如果不采取更積極的手段，發生惡性通貨膨脹，也不是杞人憂天。 貨幣政策的選擇 由于中國一直以來采取的是固定匯率來促進出口的政策，導致了大量的外匯盈余。在2007年國家開始主動讓人民幣升值后，由于預期人民幣和資產的升值，伴隨著外貿，很多熱錢也大量涌進，來享受“免費的午餐”。 經濟中的預期是強大的。人民幣的緩慢升值戰略，不但沒有從根本上解決中國超額外匯盈余的問題，還吸引了大量的資本禿鷹，使得外匯儲備繼續增加。它們在吸食著中國人民的血和汗。日本在1985年“廣場協議”后的歷史已經證明，外匯緩慢升值本身是一個錯誤的策略，因為它給國際炒家以無限的“免費午餐”的遐想。中國之前的歷史也證明了，外匯匯率迅速改變可能是最好的策略，它能夠回避強大的預期。很不幸，這次中國政府選擇了一個錯誤的策略，重蹈了日本的覆轍。 在2003年的時候，現任亞洲開發銀行行長黑田東彥先生就結合了自身作為前日本財務官時的政策教訓為中國的人民幣升值提出了一些建議。他指出，為了應對貨幣升值的預期，必需要采取必要的貨幣政策對超額發行的貨幣“消毒”。 貨幣政策的手段一般有三個：公開市場操作；存款準備率和基準利息的調整。為了對過量的流動性進行消毒，可以通過發行國債，提高存款準備金和提高基準利息。在“保增長”的政策目標下，中國政府采取的主要貨幣政策是前兩個，而對基準利息一直不敢亂動。 公開市場的操作，主要是指發行國債來調節流通中的貨幣。面對著超過70萬億海量的流動性，增發國債來吸收流動性，顯然是“蚍蜉撼大樹”，顯得無能為力。即使發行1萬億的國債，吸收的流動性還不到M2的2%。 現在國家主要采取的不斷提高存款準備金率，讓商業銀行來凍結一部分流動性。進入2011年不到4個月，央行已經連續4次提高存款準備金率。現在達到了創紀錄的20.5%.即使這樣，中國的房價還在上漲，CPI還在不斷創新高。這也證明，存款準備金率的提高對抗現在的通膨也是非常蒼白的。按照測算，存款準備金每提高0.5個百分點，可以凍結3600億的流動性。按照現在中國超量M2的現狀，不吸收超過4萬億（M2的73.5萬億元*5.4%）以上的流動性，對通脹的效果應該不大。這樣算來，存款準備金至少還要提高至少11%以上才能起效果。那時，我們的商業銀行還能夠經營嗎？如果要起到控制房價，吸收的流動性需要更大。 即使提高存款準備金，凍結一點流動性。由于房地產行業在中國是暴利行業，貨幣總量控制是行不通的。中國有句古話：“人有兩條腿，錢有四條腿”。由于資本的逐利性，只要有錢，都會往這個暴利行業里面跑，進一步推高房價。打個比方，房地產行業就像一個大池子中的小池子，你可以把大池子中的水抽掉一部分，我還是可以把大池子中的水轉移一部分到小池子中，大池子中的水即使都干了，小池子中的魚依然活躍。最后的結果是，存款準備金這樣的貨幣總量控制政策殘酷打擊了房地產以外的行業后，房地產行業依然虛火旺旺，房價屢創新高。這就是泡沫的力量！ 那為什么國家不調整利息呢？地球人都知道，利息是資金的使用成本，提高利息是對抗通膨的最有效手段。由于現在大陸名義利息遠遠低于通貨膨脹率，實際利息為負，使得大家都想盡一切辦法，貸盡可能多的錢買房，來投機。貨幣當局當然也知道這個問題。但是，他們一定認為，如果提高了利息， 其后果就是：（1）利息的提高會吸引更多的游資進入，更加促進外匯儲備的增加；（2）現在國有企業是銀行的最大的債務人，提高了利息，國企肯定會難過；（3）如果提高了利息，按揭的月供也會顯著增加，在工資增長幅度跟不上利息增長速度的時候，這可能會引起房貸的違約，和房地產需求的減少。房價下跌，按照上面的分析，會引起投機的拋售，地方政府收入惡化，銀行壞賬的增加和經濟的萎縮。當然，這些利益團體也會受到巨大的沖擊。 在權衡了各種利弊之后，最后的政策選擇是，中國貨幣當局拼命提高存款準備金，而對利息按兵不動，或者稍微下一點毛毛雨，提高0.25個百分點，做一個姿勢給大家看看。卻不敢真正動一下利息。同時，過低利息也讓熱錢產生了升息的預期，使得更多的熱錢進入中國期待生息，使得外匯儲備屢創新高，人民幣海量發行，房價屢創新高。 這樣的局面，使得中國的貨幣政策選擇走向一個死胡同，通貨膨脹越來越嚴重，房價越來越高，經濟結構越來越失衡。 利息，最后的政策手段 有識之士早就呼吁要提高利息來對抗通膨。按照現在的狀況，利息至少要提高到6%以上，超過通貨膨脹的水平，使得實際利息為正，這樣才能真正的控制房價和對抗通貨膨脹。這也是歷史和各國經驗證實的唯一選擇。同時，我認為中國必須停止人民幣的升值，并且略微貶值，徹底打消人民幣的升值預期，并形成貶值預期。實際上按照購買力平價，中國的現有匯率已經達到了均衡，中國的物價，除了吃飯之外，絕對價格已經不比外國便宜了。為了對抗利息升高后可能性萎縮，還必須對低收入者加大補貼。 可是中國的貨幣政策當局一直在等待奇跡，等待貨幣自身的收縮。這也就是經濟學上Prescott和Kydland所說的“時間不一致”理論。貨幣當局總喜歡等待到不需要出手的時候才出手,其后果是貨幣政策沒有起到熨平經濟周期的作用，卻在加劇經濟周期。因為這個理論，他們獲得了2004年諾貝爾經濟學獎。 大家知道泡沫越大，其最后破滅效果越嚴重。日本的歷史已經證明了這一點。 如果按照現在的政策結構，為了保持增長而保持實際利息為負，投機需求必然會驅動政府增發一部分貨幣，然后貨幣當局接著又是提高一點存款準備金，房價和CPI肯定還會繼續上漲。因為投機需求只有通過推動房價上漲來吸引更多的資金進入，然后進一步推高房價，這就是泡沫的力量。這個過程還可以延續一年以上，到18大前后，直到所有的政策余地全部耗盡。巨大的泡沫然后破滅。在中國現有的政治架構下面，那時可能獲得是經濟結構全面失衡和社會動亂的代價。 |
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